Analisi degli investimenti

Question 1

Cos’è l’analisi degli investimenti?

Answer 1

L’analisi degli investimenti è un campo di studio che include concetti come il valore, l’analisi dei flussi di cassa e l’attualizzazione [1, 2]. Si occupa di strumenti come i Flussi di Cassa Netti (FCN o NCF), il Valore Attuale Netto (VAN o NPV), il Tasso Interno di Rendimento (TIR o IRR), l’Indice di Profittabilità (PI) e il Tempo di restituzione (PT o Payback Time) [1-6]. L’obiettivo principale è capire se un progetto o un’attività conviene, ovvero se il compromesso tra costi (certi e immediati) e vantaggi (futuri e rischiosi) è vantaggioso per l’impresa [6, 7].

Question 2

Cos’è il “Valore” nel contesto dell’analisi degli investimenti?

Answer 2

Il valore è un concetto fondamentale nell’analisi degli investimenti [1, 2]. Spesso è un parametro soggettivo e un valore assoluto per un’impresa non esiste [8]. Si possono distinguere diverse tipologie di valutazione:
* Valutazione non-economica: basata su impatti sociali o qualità della vita [8, 9].
* Valutazione patrimoniale: identifica il valore di liquidazione dell’impresa, ovvero il payoff che gli azionisti/imprenditori riceverebbero se l’impresa fosse ipoteticamente liquidata (Ve = V - Vd, dove V è il valore di mercato e Vd è il valore del capitale di terzi) [8, 10]. Per condurre questo “esperimento” si dovrebbero considerare tutte le risorse, venderle, fare considerazioni fiscali e stornare il capitale di terzi [8].
* Valutazione finanziaria: considera la capacità dell’impresa di remunerare il capitale investito, ovvero i suoi flussi finanziari [6, 11]. Da un punto di vista finanziario, il valore di un’impresa dipende dal flusso di reddito netto generato verso gli investitori (Net Cash Generation, NCG), che in equilibrio equivale al flusso di cassa netto (Net Cash Flow, NCF) incamerato dall’impresa al netto di spese e immobilizzazioni [12]. Il reddito generato dipende dalla capacità dell’attività operativa di generare cassa [12].

Question 3

Cosa sono i Flussi di Cassa Netti (FCN o NCF)?

Answer 3

I Flussi di Cassa Netti (FCN, o Net Cash Flow, NCF) sono uno degli indicatori chiave nell’analisi degli investimenti [1, 2, 5]. In equilibrio, il flusso di reddito netto generato verso gli investitori (NCG) equivale al flusso di cassa (netto) incamerato dall’impresa, al netto di spese e immobilizzazioni [12]. “Netti” in questo contesto significa entrate meno uscite [13, 14]. Per valutare un investimento, è cruciale considerare i NCF generati, che sono la base per il calcolo del valore d’impresa [9, 14]. La capacità dell’attività operativa di generare cassa determina il reddito generato [12].

Question 4

Qual è l’importanza del “Tempo” nell’analisi finanziaria?

Answer 4

Il tempo è un fattore cruciale nell’analisi finanziaria perché valori monetari che si riferiscono a istanti temporali differenti non possono essere semplicemente sommati! [11]. Questo è dovuto al costo-opportunità del capitale: i mercati offrono opportunità di investimento che generano un rendimento atteso (k) a parità di rischio [11]. I flussi di cassa ricevuti oggi possono essere reinvestiti per generare un rendimento [11]. Pertanto, è necessario utilizzare tecniche come la capitalizzazione o l’attualizzazione per rendere i flussi di denaro comparabili nel tempo [15-18].

Question 5

Cos’è il costo-opportunità del capitale (k)?

Answer 5

Il costo-opportunità del capitale (k) è il rendimento atteso che i mercati offrono per opportunità di investimento a parità di rischio [11]. È il rendimento che si potrebbe ottenere reinvestendo i flussi di cassa oggi [11]. Questo tasso di rendimento (k) è anche chiamato tasso di sconto quando si opera in logica di attualizzazione [16]. Intuitivamente, il tasso di rendimento (k) è composto da due parti:
* Il tasso di rendimento privo di rischio (i): il rendimento ideale di un investimento ‘certo’, totalmente privo di rischio [19, 20].
* Il premio al rischio (d): un incremento del rendimento ‘base’ per compensare l’esposizione al rischio associato al futuro [20, 21].
La relazione è data da: k = i + d [20, 21].

Question 6

Differenza tra Capitalizzazione e Attualizzazione.

Answer 6

• Capitalizzazione: È l’esercizio di cumulare i rendimenti ricevuti nel tempo [17]. Permette di calcolare il Valore Futuro (VF) di un flusso di cassa disponibile nell’immediato [18]. La formula è: VF = F0 ∙ (1 + k)ᵗ [18], dove F0 è il flusso di cassa iniziale, k è il tasso di rendimento e t è il periodo.
• Attualizzazione: È l’operazione inversa della capitalizzazione [18]. Permette di identificare il Valore Attuale (VA) al tempo 0 di flussi di cassa futuri [18]. Il meccanismo di attualizzazione rende comparabili flussi di denaro in istanti temporali differenti e, potenzialmente, con diversi livelli di rischio e tassi di rendimento [16]. La formula è: VA = F / (1 + k)ᵗ [14, 18, 22]. Il tasso k è in questo contesto chiamato tasso di sconto [16]. Il VA è tanto più basso quanto maggiore è il tasso di sconto (k) o maggiore è la distanza temporale del flusso di cassa (t) [14, 23].

Question 7

Quali sono le caratteristiche principali di un progetto di investimento aziendale?

Answer 7

Un progetto di investimento aziendale è un insieme di attività implementate dall’impresa con un obiettivo sociale, mirate a generare benefici (cassa, reddito, valore) a fronte di costi e tempo [4]. Generalmente, ha tre caratteristiche principali [24]:
1. Difficile reversibilità: Implicano significativi impieghi iniziali di risorse che sono difficili da rivedere o ricontrattare [24].
2. Impatto di lungo periodo: Solitamente i costi sono concentrati all’inizio, mentre i ricavi sono distribuiti su un orizzonte temporale lungo [24].
3. Effetto incerto: I risultati economici generati non sono sempre perfettamente chiari o prevedibili, rendendo l’investimento caratterizzato da rischio e incertezza [24].

Question 8

Che cos’è il Valore Attuale Netto (VAN) o Net Present Value (NPV)?

Answer 8

Il Valore Attuale Netto (VAN) o Net Present Value (NPV) è uno degli indicatori fondamentali nell’analisi degli investimenti [1, 2, 5]. Rappresenta il contributo marginale che il progetto genera per il valore dell’impresa [13, 25]. Si calcola attualizzando tutti i Flussi di Cassa Netti (NCF) generati da un progetto [13].
La formula generale è: VAN = Σᵗᵀ=₀ ΔNCFt / (1 + k)ᵗ [13], dove ΔNCFt sono i flussi di cassa differenziali, k è il tasso di attualizzazione (rendimento minimo richiesto dall’impresa), e t è il tempo. Se si considera un investimento iniziale (I0) e un valore terminale (V(T)), la formula diventa: VAN = Σᵗᵀ=₀ ΔNCFt / (1 + k)ᵗ + V(T) / (1 + k)ᵀ - I0 [25, 26].
I criteri di decisione basati sul VAN sono:
* VAN > 0: Il progetto genera valore e dovrebbe essere realizzato [13, 25].
* VAN < 0: Il progetto distrugge valore e dovrebbe essere scartato [13, 25].
* VAN = 0: Il progetto è indifferente [13, 25].
Il VAN è un indicatore assoluto e un parametro estensivo di creazione di valore, che non dipende dalla grandezza del progetto [27].

Question 9

Da quali fattori dipende il valore di un investimento secondo il metodo del VAN?

Answer 9

Tramite il metodo del VAN, il valore di un investimento dipende principalmente da tre fattori [28]:
1. L’ammontare dei net cash flow (NCF) stimati generati dall’investimento [28].
2. Gli istanti temporali in cui i NCF si concretizzano [28].
3. Il rischio associato ai NCF [28].

Question 10

Cosa sono i flussi di cassa differenziali (ΔNCFt)?

Answer 10

I flussi di cassa differenziali (ΔNCFt) sono l’effetto marginale dell’investimento sulla creazione di flussi di cassa [9, 14]. Essi si calcolano come la differenza tra i flussi di cassa netti con l’investimento e i flussi di cassa netti senza l’investimento [9, 14]: ΔNCFt = NCFt(con invest.) - NCFt(senza invest.). Questi flussi sono la base per definire il valore attuale netto (VAN) del progetto [13]. La logica differenziale impone di considerare tutti e solo i flussi direttamente generati dall’investimento [29, 30].

Question 11

Come si ottengono i flussi di cassa differenziali per valutare un investimento?

Answer 11

Per valutare un investimento e ottenere i flussi di cassa netti (NCF) generati, si seguono quattro passaggi [31, 32]:
1. Identificare gli effetti dell’investimento: valutare come l’investimento influenza l’impresa (es. numero di prodotti venduti, investimenti richiesti, effetti immateriali su marchio/reputazione) [32, 33].
2. Tradurre e quantificare tali effetti in termini economici: non sempre è possibile quantificare tutto, ma è fondamentale isolare gli effetti dello specifico investimento dalle restanti attività dell’impresa (‘caso base’) [29, 32].
3. Redigere un conto economico differenziale per ogni anno: lo scopo è determinare l’utile netto differenziale generato dal progetto, considerando solo i flussi direttamente generati dall’investimento ed escludendo costi comuni (che si sosterrebbero comunque) e costi affondati (sunk costs) [30, 32, 34, 35]. Si devono invece considerare gli effetti collaterali (sinergie o erosioni) [30].
4. Ottenere i flussi di cassa netti associati a questo utile per ogni anno: Si passa da una logica economica a una finanziaria, considerando solo le componenti che generano flussi di cassa nel periodo considerato [32, 35]. Questo può essere fatto con il metodo diretto (sottrazione dai ricavi monetari dei costi monetari) o, più comunemente, il metodo indiretto (o Bottom-Up), partendo dall’utile netto differenziale e correggendo gli effetti delle componenti ‘non-cash’ (es. ammortamenti, accantonamenti, variazioni di capitale circolante netto operativo) [36, 37].

Question 12

Qual è il ruolo degli ammortamenti nel calcolo dei flussi di cassa differenziali?

Answer 12

Gli ammortamenti sono costi nel Conto Economico [38]. Sebbene non siano uscite di cassa immediate (l’esborso avviene interamente nell’anno di acquisizione dell’immobilizzazione), essi abbassano l’imponibile e, di conseguenza, le imposte da pagare [32, 38, 39]. Pertanto, nel metodo indiretto di calcolo dei flussi di cassa differenziali, gli ammortamenti vengono sommati all’utile differenziale per ricondurlo a una logica finanziaria, riconoscendo lo “scudo fiscale” che generano [32, 37-40]. Se l’utile ante imposte è negativo, l’ammortamento non genera flussi differenziali perché non c’è tassazione da abbattere [41].

Question 13

Cosa sono i “costi affondati” (sunk costs) e come vengono trattati nell’analisi degli investimenti?

Answer 13

I costi affondati (sunk costs) sono tutti quei costi correlati a uno specifico investimento che vengono sostenuti prima della decisione di effettuare o meno l’investimento [34]. Questi costi sono irrecuperabili [34]. Esempi includono studi di fattibilità, analisi di mercato, consulenze o pubblicità [34]. Nell’analisi degli investimenti, i costi affondati non vanno considerati [34, 39]. Questo perché sono costi non differenziali; una volta sostenuti, il costo diventa irrilevante circa le decisioni future [34].

Question 14

Qual è l’Indice di Profittabilità (PI)?

Answer 14

L’Indice di Profittabilità (PI, o Profitability Index) è un indicatore di valutazione degli investimenti che misura il rendimento assicurato dal progetto per ogni euro di capitale investito [42]. È dato dal rapporto tra il valore attuale dei flussi di cassa futuri generati dall’investimento e il valore di tutte le somme investite (flussi di cassa iniziali) [42]:
PI = VA dei flussi di cassa futuri / Flussi di cassa iniziali (I₀) [42].
Il PI è un indicatore relativo e un parametro intensivo di creazione di valore, che esprime la produttività marginale dell’investimento effettuato [43].
Il criterio di accettazione è:
* PI > 1: il progetto è conveniente, il valore attuale dei flussi di cassa è maggiore dell’investimento iniziale e implica un incremento atteso di ricchezza [43].
* PI < 1: il progetto non è conveniente, corrisponde a un VAN negativo [43].
Il PI è particolarmente utile quando l’impresa ha un portafoglio di progetti con VAN>0 ma una limitata disponibilità di capitale, permettendo di classificare i progetti in base alla loro capacità di generare valore per unità di capitale investito [44]. Presenta un “effetto scala”, favorendo progetti con minore esborso iniziale [44].

Question 15

Cos’è il Tasso Interno di Rendimento (TIR) o Internal Rate of Return (IRR)?

Answer 15

Il Tasso Interno di Rendimento (TIR o Internal Rate of Return, IRR) è il valore del costo di capitale (k*) che rende il Valore Attuale Netto (VAN) nullo [45]: VAN(k=k*) = 0 [45].
È una misura della redditività intrinseca (rendimento annuo intrinseco) del progetto [45].
I criteri di decisione basati sul TIR sono:
* IRR > k (costo del capitale richiesto): Il progetto ha una redditività superiore a quella richiesta dagli investitori ed è conveniente [45].
* IRR = k: Il progetto è indifferente [45].
* IRR < k: Il progetto non rende a sufficienza e dovrebbe essere scartato [45].
Le imprese spesso fissano un IRR minimo per selezionare i progetti [45]. Il TIR è un parametro intensivo di creazione di valore [45].

Question 16

Quali sono i pro e i contro del Tasso Interno di Rendimento (TIR)?

Answer 16

Pro del TIR [46]:
* Permette di individuare il tasso di ‘break-even’ finanziario [46].
* Permette ad analisti e investitori di valutare la performance di diversi progetti in termini relativi [46].
* È preferibile al VAN quando il tasso di attualizzazione dei flussi non è noto o è variabile a causa di incertezza [46].
Contro del TIR [46]:
* Non esiste se il VAN è sempre positivo [46].
* Può non distinguere tra operazioni di investimento e finanziamento [46, 47].
* In caso di flussi di cassa futuri non convenzionali, possono esistere multipli IRR (la funzione del VAN può intersecare l’asse x in più punti se non è monotona e non decrescente) [46].

Question 17

Che cos’è il Tempo di Ripagamento (TR) o Payback Time (PB)?

Answer 17

Il Tempo di Ripagamento (TR, o Payback Time, PB) è un indicatore di valutazione degli investimenti che definisce l’orizzonte temporale oltre il quale il progetto inizia a creare valore [48]. Misura il momento in cui i flussi in entrata attualizzati eguagliano il valore dei flussi in uscita attualizzati [49]. Si calcola come: PB = min t (VAN > 0) [48].
Il PB è un parametro che misura la rischiosità del progetto:
* PB ↑ (maggiore): la creazione di valore richiede più tempo [50].
* PB ↓ (minore): la creazione del valore è più immediata [50].
Il criterio di accettazione è:
* PB < t (orizzonte temporale ultimo fissato dall’impresa): conviene [50].
* PB = t: indifferente [50].
* PB > t: non conviene [50].
È importante notare che se il VAN del progetto è negativo (VAN < 0), il PB non esiste [50].

Question 18

Quali sono i pro e i contro del Tempo di Ripagamento (PB)?

Answer 18

Pro del PB [50]:
* Cattura il grado di liquidità del progetto [50].
* Permette di individuare un tempo massimo di recupero, dando valore decisionale al momento entro cui l’impresa prevede di recuperare l’investimento iniziale [50].
* Molto utile quando c’è forte incertezza futura [50].
Contro del PB [49, 51]:
* Non misura l’economicità dell’investimento: progetti con lo stesso PB possono avere diverse capacità di generazione dei flussi di cassa successivi al periodo di ripagamento [51].
* Enfatizzare troppo il breve termine può essere limitante [51].
* Pone sullo stesso piano investimenti con tempo di recupero uguale, anche se comportano esborsi iniziali diversi [52].

Question 19

Quando si utilizzano i diversi criteri di valutazione degli investimenti (VAN, TIR, PI, PB)?

Answer 19

L’importanza dei criteri di valutazione degli investimenti (VAN, TIR, PI, PB) varia in base alla presenza di un limite di budget [52]:
* Se non c’è un limite di budget, il VAN sarebbe l’unico criterio da utilizzare, in quanto è un indicatore assoluto di creazione di valore [27, 52].
* Se esiste un limite di budget (la situazione più comune), allora IRR (TIR) e PI (Indice di Profittabilità) diventano criteri decisionali fondamentali, poiché sono indicatori relativi che permettono di classificare i progetti in base alla loro efficienza nell’uso del capitale [43, 45, 52].
* Il PB (Tempo di Ripagamento) costituisce sempre un valido complemento a tutti gli indicatori, fornendo informazioni sulla liquidità e rischiosità a breve termine del progetto [50, 52].

Question 20

Cos’è il Tasso Nominale Annuo (TAN) e come si relaziona con i tassi periodali?

Answer 20

I tassi di interesse sono solitamente indicati su base annua come Tasso Nominale Annuo (TAN) [29, 38]. Tuttavia, possono esistere anche tassi periodali (infra-annuali) come semestrali, trimestrali o mensili [29].
La relazione tra il tasso annuo (r) e il tasso periodale (rm) è: r = rm ∙ m, dove m è il numero di periodi in un anno (es. m=12 per mensile, m=4 per trimestrale) [29].
Analogamente, per ricavare il tasso periodale dal TAN: rm = r / m [30].
Il TAN è un tasso nominale, ovvero espresso in valori correnti, senza considerare l’inflazione [38].

Question 21

Cos’è il Tasso Annuo Effettivo (TAE)?

Answer 21

Il Tasso Annuo Effettivo (TAE) è il tasso di costo effettivo del capitale quando la capitalizzazione degli interessi avviene più volte all’anno [34].
Dato un TAN (r) capitalizzato m volte in un anno, la formula per il TAE è: TAE = (1 + r/m)ᵐ - 1 [34].
In pratica, si calcola il tasso periodale (r/m) e lo si capitalizza per m periodi, sottraendo 1 [34].
Il TAE è fondamentale per confrontare investimenti alternativi quando la capitalizzazione è periodale, mentre per capitalizzazione annuale è sufficiente confrontare il TAN [35].

Question 22

Qual è la differenza tra TAE e TAEG?

Answer 22

Spesso si sente parlare di TAEG (Tasso Annuale Effettivo Globale) invece che di TAE [36]. Il TAEG è essenzialmente un TAE che incorpora non solo l’effetto dei tassi infra-annuali, ma anche i costi una-tantum applicati dalla banca o dall’ente finanziario (ad esempio, le spese di apertura della pratica) [36]. Tra i due, il TAEG è da preferire perché rappresenta l’intero costo del finanziamento, offrendo una visione più completa e realistica [36].

Question 23

Cos’è la Relazione di Fisher e a cosa serve?

Answer 23

La Relazione di Fisher lega il tasso di interesse nominale, il tasso di interesse reale e il tasso di inflazione [38]. Serve a distinguere il rendimento nominale (espresso in valori correnti) dal rendimento reale (espresso al netto dell’inflazione, ovvero a parità di potere d’acquisto) [38].
La relazione è: (1 + r_n) = (1 + r_r) ∙ (1 + p) [38], dove:
* r_n è il tasso di interesse nominale [38].
* r_r è il tasso di interesse reale [38].
* p è il tasso di inflazione [38].
Da questa relazione si possono derivare le formule per r_n e r_r:
* r_n = (1 + r_r) ∙ (1 + p) - 1 [53].
* r_r = (1 + r_n) / (1 + p) - 1 [53].

Question 24

Quali sono i diversi tipi di investimenti che un’impresa può considerare?

Answer 24

Un’impresa può considerare diversi tipi di investimenti [7, 54]:
* Investimenti in attività finanziarie: es. se il prezzo di un titolo (azione, obbligazione) è adeguato [7].
* Investimenti in attività reali: es. se il valore di un immobile è commisurato al prezzo di vendita [7].
* Finanziamento bancario: es. se il costo del finanziamento è commisurato alla redditività generata [7].
* Destinazione degli utili d’impresa: es. se è meglio distribuire dividendi o reinvestire le risorse nell’azienda [54].
* Espansione: es. acquistare un nuovo impianto o stabilimento [54].
* Sostituzione: es. sostituire impianti esistenti [54].
* Scelta di tecnologia: es. quale macchinario scegliere per un certo scopo [54].
* Ampliamento dell’offerta / sviluppo di nuovi prodotti: es. aggiungere un prodotto alla gamma o entrare in un nuovo mercato [54].

Question 25

Che cos'è il Capitale Circolante Netto Operativo (CCNO) e come influisce sui flussi di cassa?

Answer 25

Il **Capitale Circolante Netto Operativo (CCNO)** è la differenza tra attività e passività correnti, escludendo la cassa [37]. Misura le risorse "congelate" in scorte e crediti commerciali, al netto dei debiti a breve [37]. Le variazioni del CCNO influenzano i flussi di cassa differenziali [37, 53]: * **Incremento dei crediti commerciali**: rappresenta una mancata entrata di cassa rispetto a quanto registrato nel conto economico [53]. * **Incremento delle rimanenze di magazzino**: rappresenta una mancata entrata di cassa [53]. * **Incremento dei debiti commerciali**: rappresenta una mancata uscita di cassa [53]. Queste rettifiche sono necessarie nel metodo indiretto per convertire l'utile netto in flussi di cassa [37].

Question 26

Qual è la differenza tra capitale proprio e capitale di terzi nel finanziamento degli investimenti?

Answer 26

L'azienda può finanziare un investimento utilizzando capitale proprio o capitale di terzi (indebitandosi) [20, 37]. * **Capitale proprio**: Se l'impresa utilizza interamente il proprio capitale, il costo-opportunità del capitale (kE) è rappresentato dal costo-opportunità di un investimento con rischio simile (tasso di rendimento privo di rischio (i) + premio per un rischio comparabile (d)) [20, 37]. Quindi, **kE = i + d** [20]. * **Capitale di terzi**: Se si utilizza capitale di terzi, l'impresa deve ripagare i finanziatori per il costo (netto) del capitale di debito (kD), determinato anch'esso in base al rischio [38, 55]. Spesso le aziende adottano un mix di entrambi [38, 55]. In tal caso, il costo del capitale è rappresentato dal **Weighted Average Cost of Capital (WACC)** [38, 55].

Question 27

Cos'è il Weighted Average Cost of Capital (WACC)?

Answer 27

Il **Weighted Average Cost of Capital (WACC)**, o costo medio ponderato del capitale, è il costo del capitale per un'azienda che utilizza un mix di capitale proprio e capitale di terzi per finanziare i propri investimenti [38, 55]. Il WACC è calcolato come una media pesata dei due componenti [38, 55]: **WACC = (E / (D + E)) ∙ kE + (D / (D + E)) ∙ kD** [55], dove: * **E** è il valore del capitale proprio (Equity) [55]. * **D** è il valore del capitale di debito (Debt) [55]. * **kE** è il costo del capitale proprio [55]. * **kD** è il costo del capitale di debito [55]. Questo indicatore rappresenta il costo medio che l'azienda sostiene per ogni euro di capitale che utilizza.

Question 28

Cos'è l'analisi di sensitività nell'analisi degli investimenti?

Answer 28

L'**analisi di sensitività** è uno strumento utilizzato nell'analisi degli investimenti per determinare **come indicatori come il VAN, il TIR e il PB possono variare in funzione di parametri esogeni** che non dipendono dall'impresa [56]. Questi parametri esogeni possono includere il costo del capitale, la domanda di mercato o i prezzi delle materie prime [56]. L'analisi di sensitività aiuta a comprendere la robustezza di un progetto rispetto a cambiamenti nelle variabili chiave. Va notato che le fonti indicano che questo argomento e le opzioni reali non sono oggetto di esame [56].

Question 29

Cosa sono le "Opzioni Reali" in un progetto di investimento?

Answer 29

Le **opzioni reali** riconoscono che il valore di un investimento non è quasi mai determinato da una serie di eventi futuri totalmente fuori dal controllo dell'impresa, ma è **legato alle scelte future del management** [57]. L'investimento acquista la natura di "opzione" su un possibile sviluppo futuro dello scenario competitivo [57]. L'esistenza di opzioni reali in un progetto **ne aumenta il valore**, perché offrono la possibilità di esercitare discrezionalmente l'opzione solo quando conviene [57, 58]. Più è elevata l'incertezza nel contesto, maggiore è il valore dell'opzione reale (attenzione! Non quello in generale del progetto!) [58]. Tipologie di opzioni reali includono [57]: * Opzioni di sviluppo (o espansione) * Opzioni di flessibilità * Opzioni di differimento * Opzioni di ridimensionamento * Opzioni di abbandono Per valutarle, si possono usare strumenti per la valutazione delle opzioni finanziarie, come la formula di Black e Scholes [58]. Va notato che le fonti indicano che questo argomento e l'analisi di sensitività non sono oggetto di esame [56].

Question 30

Perché i flussi di cassa generati da un'azione sono importanti per la sua valutazione?

Answer 30

Nell'ambito degli investimenti finanziari, il prezzo delle azioni è spesso comparato con i flussi di ricavi generati dalle singole imprese (valutazione reddituale) [10]. Quando si valuta un'azione, i flussi di cassa che genera in futuro sono cruciali [54]. Questi includono principalmente: * **Dividendo (Div)**: la parte degli utili che l'azienda distribuisce agli azionisti [54]. * **Prezzo di vendita (P)**: il prezzo a cui l'azione potrà essere rivenduta in futuro [54]. Il prezzo di un'azione oggi (P0) si può quindi stimare attualizzando i dividendi futuri e il prezzo di vendita futuro, considerando il costo opportunità del capitale (k) [54]. Ad esempio, per un orizzonte di due anni: **P0 = Div1 / (1 + k) + (P2 + Div2) / (1 + k)²** [54]. Questo approccio riflette la valutazione finanziaria che considera la capacità dell'impresa di remunerare il capitale investito attraverso i suoi flussi finanziari [6, 11].

Question 31

Quali sono i metodi di costruzione del Rendiconto Finanziario menzionati?

Answer 31

Per passare da una logica economica a una logica finanziaria nel calcolo dei flussi di cassa, si possono usare due metodi di costruzione del Rendiconto Finanziario [35]: * **Metodo Diretto (o Top-Down)**: Consiste nella sottrazione dai ricavi monetari dei soli costi di natura monetaria [36]. * **Metodo Indiretto (o Bottom-Up)**: Si parte dall'utile netto differenziale dell'esercizio e si correggono gli effetti delle componenti 'non-cash' (che non implicano un'uscita di cassa immediata) [36, 37]. Queste rettifiche includono ammortamenti, accantonamenti, plusvalenze/minusvalenze, e rettifiche dovute alla variazione di capitale circolante netto operativo (CCNO) [37].

Question 32

Cosa si intende per 'Net Cash Generation' (NCG) e 'Net Cash Flow' (NCF) in relazione al valore dell'impresa?

Answer 32

Il valore di un'impresa dipende dal flusso di reddito (netto) generato verso gli investitori, chiamato **Net Cash Generation (NCG)** [12]. In equilibrio, questo equivale al flusso di cassa (netto) incamerato dall'impresa, al netto di spese e immobilizzazioni, chiamato **Net Cash Flow (NCF)** [12]. Il reddito generato dipende dalla capacità dell'attività operativa di generare cassa [12]. Il NCG è influenzato da fattori come i dividendi, la struttura legale e la struttura finanziaria dell'impresa [10, 12].

Question 33

Qual è la logica differenziale nell'analisi degli investimenti e cosa implica?

Answer 33

La **logica differenziale** nell'analisi degli investimenti significa **isolare e studiare l'effetto marginale dell'investimento sulla creazione dei flussi di cassa** [9, 14]. Questo implica considerare **tutti e solo i flussi direttamente generati dall'investimento** [29, 30]. In pratica, ciò significa: * **Non considerare i costi comuni**: sono costi che sarebbero sostenuti in ogni caso, anche senza il progetto (es. personale già in azienda) [30]. * **Considerare gli effetti collaterali**: il progetto può impattare anche su altre parti dell'impresa, generando sinergie (aumentando flussi di progetti avviati) o erosioni (impattando negativamente su di essi) [30]. * **Non considerare i costi affondati (sunk costs)**: sono costi sostenuti prima della decisione sull'investimento e sono irrecuperabili, quindi irrilevanti per le decisioni future [34].

Question 34

Perché è fondamentale attualizzare i flussi di cassa?

Answer 34

È fondamentale attualizzare i flussi di cassa perché **valori monetari che si riferiscono a istanti temporali differenti non possono essere semplicemente sommati!** [11]. Il denaro ha un valore temporale: 100.000€ oggi non equivalgono a 100.000€ fra un anno a causa del **costo-opportunità del capitale** [11]. L'attualizzazione, operando in modo inverso alla capitalizzazione, **rende comparabili flussi di denaro in istanti temporali differenti e, potenzialmente, con diversi livelli di rischio** (e quindi tassi di rendimento) [16, 18]. Questo permette di valutare correttamente il valore attuale di benefici futuri.

Question 35

Quando il tasso di rendimento non è costante nel tempo, come si calcola il Valore Futuro?

Answer 35

Se il tasso di rendimento non è costante nel tempo, ma varia di anno in anno, per calcolare il Valore Futuro (VF) di un investimento si moltiplica il capitale iniziale per il fattore (1+r) di ogni periodo successivo [37]. Ad esempio, se si investono 100€ e si ottiene l'11% durante il primo anno, il 9% durante il secondo anno, ed il 13% durante il terzo, il valore futuro dopo 3 anni sarà: **VF = 100€ ∙ (1 + r1) ∙ (1 + r2) ∙ (1 + r3) = 100€ ∙ 1,11 ∙ 1,09 ∙ 1,13 = 136,72€** [37].

Question 36

Cosa si intende con l'affermazione "il rendimento atteso (k) è il costo-opportunità del capitale"?

Answer 36

L'affermazione significa che il rendimento atteso (k) rappresenta il **sacrificio di opportunità di investimento alternative** che si potrebbero ottenere sui mercati a parità di rischio [11]. Se un'impresa riceve dei flussi di cassa oggi, ha l'opportunità di reinvestirli sul mercato per generare un rendimento. Il tasso 'k' incarna quel rendimento potenziale perso se i fondi non vengono reinvestiti al meglio. È il costo implicito di non aver investito quei fondi nell'alternativa più redditizia con rischio equivalente [11].

Question 37

Come influisce la tassazione (imposte differenziali) sul calcolo dei Flussi di Cassa Netti?

Answer 37

Le imposte sono uscite finanziarie e pertanto influiscono direttamente sui Flussi di Cassa Netti (NCF) [32, 35, 36]. Nel metodo indiretto di calcolo dei NCF, le imposte differenziali (cioè la variazione delle imposte causata dall'investimento) vengono sottratte dall'utile differenziale [37]. È importante notare che l'ammortamento, pur non essendo un'uscita di cassa immediata, abbassa l'imponibile e quindi le imposte, generando uno "scudo fiscale" [38-40]. Se il risultato ante imposte dell'impresa è positivo, la tassazione viene applicata e l'ammortamento riduce l'imponibile [40]. Se il risultato ante imposte è negativo (perdita), l'ammortamento non genera flussi differenziali poiché non c'è tassazione da abbattere [41].

Question 38

Cosa si intende per Valutazione Patrimoniale di un'impresa e come si differenzia dalla Valutazione Finanziaria?

Answer 38

La **valutazione patrimoniale** di un'impresa identifica il valore di liquidazione dell’impresa, ovvero il payoff che gli azionisti/imprenditori riceverebbero se l’impresa fosse ipoteticamente liquidata [8]. Questo comporta il considerare tutte le risorse dell'impresa, venderle sul mercato, fare eventuali considerazioni fiscali e stornare il capitale di terzi [8]. Si basa principalmente sul valore delle risorse iscritto a bilancio, sebbene il valore di mercato (non contabile) possa differire, soprattutto per risorse immateriali [8, 10]. La **valutazione finanziaria**, invece, considera la capacità dell'impresa di remunerare il capitale investito, ovvero i suoi flussi finanziari [6, 11]. Si concentra sulla generazione di cassa (Net Cash Generation) e sui flussi di cassa netti (Net Cash Flow) generati dall'attività operativa [12]. A differenza della valutazione patrimoniale, che è statica e si concentra sulle attività e passività a un dato momento, quella finanziaria è dinamica e guarda al potenziale di generazione di reddito futuro dell'impresa [11, 12].

Question 39

Perché un VAN di 1000€ potrebbe non essere sufficiente per valutare la convenienza di un progetto?

Answer 39

Un VAN di 1000€ indica che il progetto crea valore assoluto per l'impresa [27]. Tuttavia, il VAN è un **indicatore assoluto** e non dice quanto il capitale investito rende 'percentualmente' nel progetto [27]. Se per generare questi 1000€ di VAN l'impresa dovesse spendere 1.000.000€ di investimento iniziale, la redditività percentuale sarebbe molto bassa [27]. Questo è il motivo per cui il VAN è un parametro **estensivo** di creazione di valore, ma non necessariamente **intensivo** [27]. In situazioni di budget limitato o per confrontare progetti di scale diverse, indicatori come l'Indice di Profittabilità (PI) o il Tasso Interno di Rendimento (TIR) diventano cruciali per valutare l'efficienza nell'uso del capitale [44, 52].

Question 40

Cosa si intende per rettifiche dovute alla variazione di capitale circolante netto operativo (CCNO) nel metodo indiretto di calcolo dei flussi di cassa?

Answer 40

Le rettifiche dovute alla variazione del Capitale Circolante Netto Operativo (CCNO) sono necessarie nel metodo indiretto per convertire l'utile netto (contabile) in un flusso di cassa (finanziario) [37]. Il CCNO rappresenta le risorse 'congelate' in scorte e crediti commerciali, al netto dei debiti a breve [37]. Una **variazione positiva** (incremento) del CCNO significa un assorbimento di cassa, come un incremento dei crediti commerciali (mancata entrata di cassa) o un incremento delle rimanenze di magazzino (mancata entrata di cassa per il valore dei beni non ancora venduti) [53]. Queste sono trattate come **uscite di cassa**. Una **variazione negativa** (decremento) del CCNO significa un rilascio di cassa, come un incremento dei debiti commerciali (mancata uscita di cassa) [53]. Queste sono trattate come **entrate di cassa**. In sostanza, queste rettifiche assicurano che il calcolo del flusso di cassa rifletta il movimento effettivo di denaro, non solo l'aspetto contabile dell'utile [37].

Question 41

Qual è il significato di 'fattore di sconto'?

Answer 41

Il 'fattore di sconto' è il Valore Attuale (VA) di un flusso di cassa unitario (F=1) futuro, attualizzato al tempo 0 [16, 22]. È derivato dalla formula del Valore Attuale: **VA = F / (1 + k)ᵗ** [18, 22]. Se F=1, allora il fattore di sconto è **1 / (1 + k)ᵗ** [16, 22]. Questo fattore rappresenta il valore attuale di un euro che sarà ricevuto in un momento futuro, dato un certo tasso di sconto (k) e un certo periodo (t). È utile per calcolare rapidamente il valore attuale di qualsiasi flusso di cassa futuro moltiplicandolo per il fattore di sconto corrispondente.

Question 42

In quali condizioni un'azienda deve pagare le imposte su un utile differenziale negativo?

Answer 42

Le fonti chiariscono che le imposte si calcolano sull'utile **differenziale**, ovvero sulla variazione di utile causata dall'investimento, non sull'utile complessivo dell'impresa [39]. Se l'utile ante imposte dell'impresa in quell'anno è **positivo (attivo)**, la tassazione va applicata [40]. In questo caso, anche se l'investimento genera un utile differenziale negativo, questo potrebbe ridurre l'utile complessivo dell'impresa, e quindi le imposte dovute. Se il risultato ante imposte dell'impresa in quell'anno è **negativo (perdita)**, l'impresa non ha tassazione da pagare sul reddito in generale [41]. Di conseguenza, un utile differenziale negativo o gli ammortamenti associati all'investimento non generano ulteriori flussi differenziali in termini di imposte (non creano un 'credito' fiscale immediato) [41]. È importante quindi assumere un utile totale positivo a meno che il problema non specifichi diversamente [39].

Question 43

Quali sono le principali voci del Conto Economico che possono essere influenzate da un investimento?

Answer 43

Le voci del Conto Economico che sono generalmente influenzate da un investimento, e che quindi devono essere considerate per redigere un CE differenziale, includono [35]: * Ricavi * Costo delle Materie Prime (MP) * Costo del lavoro * Costo dei servizi * Costo di manutenzione * Costo dell’energia * Imposte Il contributo dell'investimento a queste voci può essere sia positivo che negativo (ad esempio, maggiore o minore fatturato, costo del lavoro, ecc.) [35].

Question 44

Come il tasso di rendimento (k) influisce sulla convenienza di un investimento nel tempo?

Answer 44

Il tasso di rendimento (k), o tasso di sconto, influisce significativamente sulla convenienza di un investimento nel tempo attraverso la sua applicazione nelle formule di capitalizzazione e attualizzazione [11, 18, 59]. * **Maggiore è k**, **minore è il Valore Attuale (VA)** di un flusso di cassa futuro [14, 23]. Questo significa che, a parità di flussi futuri, un costo opportunità del capitale più alto rende l'investimento meno attraente oggi, poiché il denaro può essere reinvestito altrove con un rendimento maggiore. * Con un tasso k più elevato, i flussi di cassa futuri devono essere significativamente più alti per giustificare l'investimento, come dimostrato negli esempi di scelta tra ricevere denaro oggi o in futuro [60]. * Il tasso k è anche il rendimento minimo richiesto dall'impresa per finanziare un progetto [26]. Se il rendimento intrinseco del progetto (es. TIR) è inferiore a k, il progetto non è conveniente [45].

Question 45

Spiega l'analogia dell'investimento che acquista la natura di 'opzione' su un possibile sviluppo futuro.

Answer 45

L'analogia dell'investimento che acquista la natura di 'opzione' su un possibile sviluppo futuro sottolinea che il valore di un progetto non è solo la somma dei flussi di cassa attesi, ma include anche la **flessibilità manageriale** di adattarsi a scenari futuri [57]. Un'opzione finanziaria dà il diritto (ma non l'obbligo) di acquistare o vendere un asset a un prezzo prefissato in futuro. Analogamente, un **investimento reale può creare l'opportunità per il management di prendere decisioni future discrezionali** (es. espandere, contrarre, abbandonare, posticipare) solo quando conviene [57, 58]. Questa flessibilità aggiunge valore al progetto. Più l'incertezza è elevata, maggiore è il valore di questa 'opzione reale', perché aumenta il potenziale per decisioni favorevoli in futuro [58]. Questo approccio integra la valutazione del VAN con la considerazione strategica della gestione dell'incertezza [57].

Question 46

Qual è l'importanza della 'difficile reversibilità' come caratteristica di un investimento?

Answer 46

La **difficile reversibilità** è una caratteristica chiave degli investimenti [24]. Implica che gli **significativi impieghi iniziali di risorse** (capitali, tempo, ecc.) sono **difficili da rivedere o ricontrattare** una volta che l'investimento è stato intrapreso [24]. Questo significa che, una volta fatta la scelta di investimento, è costoso o impossibile tornare indietro senza subire perdite significative. Tale caratteristica aumenta il rischio associato all'investimento, rendendo cruciale un'accurata analisi preventiva per assicurarsi che il progetto sia davvero vantaggioso e che i costi iniziali siano giustificati dai benefici futuri attesi [6, 7].